Оценка стоимости организации при слияниях и поглощениях

Метод капитализации чистого дохода.

Метод капитализации чистого дохода определяет поток дохода и преобразует его в текущую стоимость путем применения нормы капитализации. Норма капитализации - это по сути несколько упрощенный коэффициент дисконтирования. Его, как правило, применяют при условии, что доход поступает равномерно. Основной формулой этого метода является следующая:

V=I/R,

где V - стоимость бизнеса, I- чистый доход, R - норма прибыли.

Например, если по прогнозам чистый доход данного бизнеса составляет 300 000 $, а ожидаемая норма дохода от этого бизнеса - 15%, то стоимость этого бизнеса составит 2 000 000 $. В данном случае в качестве нормы капитализации выступает норма ожидаемого дохода от бизнеса.

Применение прямой капитализации дохода при оценке предполагает обоснование применяемой нормы капитализации. Эта проблема в зарубежной практике решается путем использования ряда аналитических методов. При наличии достоверной и полной информации об объектах (фирмах) сравнимых продаж используется анализ сравнительных продаж для выбора нормы капитализации. В качестве сравнимых объектов рассматриваются предприятия одной отрасли, размещенные в границах выделенного региона и предполагается, что выборка объектов сравнения репрезентативна. В том случае, если при оценке фирмы посредством прямой капитализация дохода ставится задача учета структуры капитала, то применяемая нормакапитализации должна отражать интересы владельцев собственного капитала и кредиторов. Тогда норма капитализации, удовлетворяющая и владельцев собственного капитала, и кредиторов, является средневзвешенной величиной, учитывающей процентное соотношение собственного и заемного капитала в стоимости фирмы:

Ro= M Rm+ (1-M) Re,

где Ro- общая норма капитализации; Rm– норма капитализации для заемного капитала; Re- норма капитализации собственного капитала; M - доля заемных средств в стоимости фирмы.

Норма капитализации для заемного капитала RMопределяется по формуле:

Rm = DS/ ML,

где DS - годовая сумма по обслуживанию долга; ML - основная сумма кредита.

Норма капитализации собственного капитала Reопределяется но формуле;

Re= PTCF / EI,

где PTCF - денежный поток до уплаты налогов; EI - сумма инвестиций собственного капитала.

В зарубежной практике общая норма капитализации Ro(при условии учета стоимости собственного и заемного капитала) рассчитывается по формуле:

Ro= DCR*Rm*M,

где DCR - коэффициент покрытия долга.

Коэффициент покрытия долга определяется по формуле:

DCR= I/DS.

В соответствии с традиционным подходом к определению стоимости и левереджу (использование заемных средств с фиксированным процентом) предполагается, что структура капитала оптимальна и что фирма может увеличить свою общую стоимость, разумно использовав левередж. Иначе говоря, фирма может уменьшить свои долгосрочные инвестиции и увеличить общую стоимость за счет привлечения заемных средств. Хотя в этом случае инвесторы увеличивают необходимый уровень дохода на собственный капитал, рост Reне покрывает выгод от использования более дешевых заемных средств. По мере увеличения уровня левереджа влияние увеличения инвесторами необходимого дохода на собственный капитал становится все более сильным, пока не превосходит эффект от использования более дешевых заемных средств.

Согласно традиционному подходу к анализу структуры капитала предполагается, что Reрастет все более быстрыми темпами с увеличением уровня левереджа, а Rm увеличивается только в результате значительного увеличения уровня левереджа. Сначала средневзвешенные долгосрочные инвестиции Reуменьшаются с увеличением уровня левереджа, поскольку рост Reне полностью компенсирует использование более дешевых денежных средств. В итоге средневзвешенные долгосрочные инвестиции Roуменьшаются при умеренном использовании заемных средств. Однако после определенного момента увеличение Re начинает с избытком компенсировать эффект от использования в структуре капитала более дешевых заемных средств, и Roначинает расти.

Оптимальная структура капитала соответствует Ro,которое принимает наименьшее значение. Таким образом, в соответствии с традиционным подходом к анализу структуры капитала подразумевается, что затраты капитала зависят от его структуры.

Этот традиционный подход опровергли Модильяни и Миллер. Исходя из объяснения поведения инвесторов, они пришли к выводу, что общий уровень капитализации фирмы Roостается неизменным при всех уровнях левереджа. Попросту говоря, позиция Модильяни и Миллера такова: независимо от того, какой вес в структуре капитала вы придали долгосрочным обязательствам, собственному капиталу и другим обязательствам, имеет место консервация инвестиционной стоимости. Поскольку общая инвестиционная стоимость фирмы зависит от ее доходности и риска, она не зависит от соответствующих изменений в финансовой капитализации фирмы. Таким образом, сумма средств не меняется от того, что они распределяются между долговыми обязательствами, обыкновенными акциями и другими ценными бумагами. Сумма частей всегда должна быть равной целому. Так, согласно Модильяни и Миллеру независимо от структуры финансирования общая стоимость фирмы остается неизменной.

Рассматриваемая проблема влияния структуры капитала на стоимость фирмы в настоящее время является дискуссионной. В теоретических исследованиях этой проблемы делается попытка отказаться от подхода определения стоимости фирмы согласно Roкак средневзвешенной от Reи Rm. В этой связи в оценочной практике на сегодняшний день целесообразно пока ограничиться расчетом стоимости фирмы методом капитализации чистого дохода без учета структуры капитала.

Для оценки безусловно доходных предприятий в зарубежной практике используется также так называемый мультипликатор дохода. Объективной предпосылкой применения такого рода мультипликатора (коэффициента) для оценки предприятия является наличие прямой зависимости величины дохода и цены продажи (покупки) предприятия: чем выше доход предприятия, тем выше цена его продажи (покупки). Формально значение мультипликатора определяется делением цены продажи (покупки) на чистый доход. А следовательно, мультипликатор есть ни что иное, как обратная величина нормы капитализации.

Важно подчеркнуть, что мультипликативный метод капитализации дохода используется только для безусловно доходных предприятий, а также при предположении, что само значение мультипликатора определено для репрезентативной выборки объектов сравнения продаж.

Как уже отмечалось выше, применение метода прямой капитализации при оценке предприятия (фирмы) предполагает выбор типа дохода для капитализации. В качестве последнего может быть использован чистый операционный доход, или дивидендный доход, или способность к выплате дивидендов и т.п. Далее, наряду с обоснованием нормы капитализации, возникает проблема прогноза ожидаемого дохода от данного бизнеса. При этом предполагается, что этот доход достаточно стабильный в динамике, иначе нельзя применить к нему норму капитализации. Надо учитывать, что прогнозируемый доход определяется до момента выплаты дивидендов, налогов и амортизационных отчислений. После определения стоимости бизнеса по формуле капитализации дохода, из полученного значения стоимости вычитаются все долгосрочные обязательства фирмы.

 Скачать реферат